Wohin mit den ganzen Schulden?

Finanzielle Repression ist die Antwort: Von JAN AMRIT POSER, Chefökonom der Bank Sarasin & Cie AG. Das vergangene Jahrzehnt wurde von einem massiven Aufbau der gegenseitigen Verschuldung in der Weltwirtschaft geprägt. Als die Immobilienpreise zu fallen begannen und die Kreditblase platzte, blieben viele Banken auf ihren Hypothekarforderungen sitzen und mussten von Staaten gerettet werden, die häufig wiederum von anderen Staaten und vom Internationalen Währungsfonds (IWF) unterstützt werden mussten. Private Schulden wurden durch staatliche Schulden ersetzt und der Teufel mit dem Beelzebub ausgetrieben. Doch wie wird die Welt diese Schulden jemals wieder los?

Angesichts der enormen Aufgabe des Schuldenabbaus ist es verständlich, dass Investoren von Horrorszenarien geplagt sind.

Austerität: Auch wenn die Sparpolitik für einen einzelnen Schuldner durchaus Sinn macht, ist sie auf weltwirtschaftlichem Niveau durchgeführt eine selbstzerstörerische Strategie. Wenn private Haushalte und der Staat gleichzeitig sparen, bricht die Endnachfrage weg. In einer schrumpfenden Wirtschaft wird der Schuldenstand aber weiter steigen.

Schuldenschnitt: Staatsanleihen sind der Kern des Portfolios von Pensionskassen, Banken und Versicherungen. Wird deren Wert nennenswert reduziert, kommen diese Institutionen ins Wanken und es ergibt sich ein Dominoeffekt. Der Staat wird dann wiederum eingreifen müssen und der Teufelskreis des Schuldenaufbaus dreht sich weiter.

Inflation: Als die einfachste Option wird häufig gesehen, die Schulden einfach wegzuinflationieren. Doch sobald die Inflation anzusteigen droht, reagieren die Finanzmärkte und verlangen höhere Zinsen. So beschleunigt sich der Schuldenaufbau, bevor die Inflation den Schuldenstand entwerten kann. Das Beispiel Japans zeigt aber, dass in einem vom Schuldenabbau und Sparpolitik geprägten Umfeld keine Inflation entstehen kann.

Es gibt jedoch eine vierte Variante. Wenn der Realzins unter dem Wachstum gehalten wird, sinkt der Schuldenstand über die Zeit von selbst. Dieser Weg wird auch als «Finanzielle Repression» bezeichnet. Diese Strategie zielt darauf ab, eine Schuldenreduktion herbeizuführen ohne die Finanzstabilität zu gefährden. Dies ist der Weg, den die globalen Notenbanken offensichtlich mit ihren vollmundigen Ankündigungen Staatsanleihen zu kaufen anstreben. Der Nebeneffekt ist jedoch, dass ein schleichender Transfer von Gläubigern zu Schuldnern, von Sparern zu Hypothekennehmern und von zukünftigen zu heutigen Pensionären erfolgt.

Die Finanzielle Repression hat historische Vorbilder. Das prominenteste Beispiel sind die USA nach dem zweiten Weltkrieg. Von 1945 bis in die 1970er Jahre blieben die Zinsen mittelfristiger US-Staatsanleihen unter dem Wachstum. Dadurch konnte der US-Staat seinen Schuldenstand von mehr als 70 Prozent vom BIP im Jahr 1950 innerhalb von 20 Jahren auf unter 40 Prozent reduzieren. Horrorszenarien wie die Hyperinflation oder ein globaler Schuldenschnitt hält die Bank Sarasin für unwahrscheinlich. Vielmehr wird sich die Weltwirtschaft mithilfe der finanziellen Repression über die nächsten Jahrzehnte allmählich entschulden.