Genau das ist aus unserer Sicht der entscheidende Punkt – und zugleich etwas, das viele Investoren möglicherweise übersehen. Der chinesische Immobiliensektor ist nicht wirklich überschuldet, auch wenn sich Angebot und Nachfrage nicht unbedingt im Gleichgewicht befinden.
Für Banken scheinen die Risiken ihres Engagements im Immobiliensektor handhabbar zu sein. In den letzten sechs Jahren machten die Kredite an Immobilien- und Bauunternehmen nur 11-12% des gesamten Kreditvolumens aus, und auf Wohnimmobilienkredite entfielen nur etwa 14%. Da der Anteil notleidender Immobilienkredite trotz des Preisrückgangs (Abbildung 1) nicht signifikant gestiegen ist, werden die Banken ihre Immobilienfinanzierungen aller Voraussicht nach nicht zurückfahren.
Für sich genommen scheinen die Kredite an den Immobiliensektor und verwandte Branchen nicht beunruhigend. Wenn man aber kommunale Finanzierungsvehikel und Schattenbanken hinzurechnet, könnte das Engagement dennoch beachtlich sein.
Dennoch dürften die Banken einen Immobilienmarktcrash gut verkraften, wenn sie ihre notleidenden Kredite dann über mehrere Jahre abschreiben können. Die Risikovorsorge für notleidende Kredite ist hoch (280% NPL Coverage Ratio Ende 2013), und die Kredite sind sehr rentabel. Weil die Zinsen noch nicht völlig dereguliert sind, können die Banken ihre Einlagenzinsen künstlich niedrig halten. 70% der Bankerträge entfallen auf eine faktisch sichere Marge. Das Betriebsergebnis vor Rückstellungen beträgt 60%, und ist damit eines der höchsten weltweit. Kreditverluste konnten bislang von anderen Bilanzpositionen aufgefangen werden, ohne dass Rückstellungen für Ausfälle gebildet werden mussten.
Unseren Analysen zufolge könnte der Anteil der Problemkredite am Kreditportfolio der Banken in einem Jahr um 8-9% steigen, ohne dass dies die Eigenkapitaldecke gefährden würde. Wenn die Banken ihre Problemkredite über mehrere Jahre abschreiben können, wäre vermutlich ein noch größerer Anstieg verkraftbar.
Das Schattenbankenrisiko
Außerhalb des Bankensystems sorgen vor allem die Schattenbanken für Risiken. Sie sind stärker in Objekten geringerer Qualität und Krediten an kommunale Finanzierungsvehikel engagiert als traditionelle Kreditinstitute. Wenn strengere Vorschriften zu Ausfallrückstellungen den Schattenbankensektor drastisch schrumpfen lassen, könnte dies am Ende zu Liquiditätsmangel führen. Das würde weitere Zahlungsausfälle nach sich ziehen, auch von Immobilienunternehmen und kommunalen Finanzierungsvehikeln. Da ein Großteil des Schattenbankensektors direkt oder indirekt von Banken finanziert wird, könnten die Probleme dann auf den Bankensektor übergreifen.
Aber auch das dürfte unserer Ansicht nach handhabbar sein. Würden die Schattenbanken in den Bankbilanzen konsolidiert, stiegen die Kredite in Prozent der Bankeinlagen von zurzeit 69% auf 78% (Abbildung 2). Ein Grund für das rasche Wachstum der Schattenbanken war, dass traditionelle Kreditinstitute mit ihnen Regulierungsvorschriften umgehen, und zwar konkret die 75%-Obergrenze für den Quotienten aus Krediten und Einlagen – einem der niedrigsten Grenzwerte weltweit.
Der Staat versucht (unserer Ansicht nach zu Recht) den Schattenbankensektor zu stutzen, was zu Unsicherheit führt. Schnelle Abhilfe könnte eine An- oder Aufhebung der Obergrenze für die Kreditvergabe der Banken bieten. Dann könnten die Kreditinstitute sofort übernehmen, was den Schattenbankensektor etwas abkühlen würde. Natürlich ist dies nur ein Vorschlag. Man sieht aber, dass die politischen Risiken und nicht etwa die Fundamentaldaten den chinesischen Immobiliensektor und den Bankensektor maßgeblich bestimmen.
Von Hayden Briscoe und Hua Cheng, AllianceBernstein (NYSE: AB)
