Keine Angst vor Anleihenknappheit

Seit die Europäische Zentralbank begonnen hat, Staatsanleihen zu kaufen, bewegt die Rentenmärkte ein Thema: Ist der Markt ausreichend liquide, dass die EZB ihre Bilanzsumme wie geplant um 60 Mrd Euro pro Monat ausweiten kann? Und was passiert, wenn das Angebot austrocknet, da beispielsweise Pensionskassen sich von ihren Beständen nicht trennen? Werden dann die Kriterien aufgeweicht und andere Wertpapiere gekauft? Wer ein gutes Gedächtnis hat, der kennt die Thematik bereits. Als die Clinton-Administration in den USA mehrere Jahre Haushaltsüberschüsse erwirtschaftet hat, wurde spekuliert, dass eine Knappheit an US-Staatsanleihen zu Verwerfungen an den Rentenmärkten führen könnte. Dazu war es dann nie gekommen, da steigende Staatsdefizite schon bald wieder zu höherer Emissionstätigkeit geführt hatten.

Der gleiche Ausgang wäre für Euroland nicht zu hoffen. Die Sorge vor sich verknappendem Angebot an Obligation ist dennoch übertrieben. Dies liegt vor allem daran, dass das primäre Ziel der EZB die Inflationsrate ist und nicht die Bilanzsumme. Die Ausweitung der Bilanzsumme ist lediglich ein Mittel, mit dem die EZB versucht Finanzmarktentwicklungen anzustossen, die zu mehr Wachstum und höherer Inflationsentwicklung führen sollen. EZB-Präsident Draghi hatte bereits im November explizit dargestellt, welche Effekte er von quantitativer Lockerung erwartet, nämlich niedrigere Zinsen, höhere Vermögenspreise und einen schwächeren Wechselkurs. Führen soll dies dann zu einem höheren Angebot und Nachfrage nach Krediten, mehr Investitionen, einem stärkerem privaten Konsum und höheren Exporten und so zu mehr Wachstum und Inflation. Den Zwischenschritt auf den Finanzmärkten hat die EZB bereits sehr früh erreicht. Fortsetzen muss sie ihr Programm dennoch, sonst würden die Märkte wieder auspreisen, dass die EZB bis mindestens September 2016 am Markt aktiv bleibt. Allerdings liesse sich diskutieren, ob sich das Volumen der Käufe reduzieren liesse. Die EZB könnte damit die Vermögenspreise hoch und die Zinsen und den Euro niedrighalten, bräuchte aber weniger Risiken auf ihre Bilanz zu nehmen.

Entscheidendes Kriterium dafür werden die Inflationsprojektionen im Juni sein. Sollte die EZB in ihren vierteljährlichen Wirtschaftsprojektionen zu dem Schluss kommen, dass die Inflation mittelfristig doch höher ist als bislang geschätzt, dann wäre es möglich auch weniger als monatlich 60 Mrd Euro zu kaufen. Gesagt hat die EZB dies bislang so nicht. Aber da das Ende der quantitativen Lockerung von der Erreichung der Inflationsnorm abhängig gemacht wurde, sollte auch ein kürzeres und kleineres Programm möglich sein. Der schwache Euro spricht dafür, dass die Inflationsprognosen im Juni angehoben werden. Vielleicht wäre das bereits eine gute Gelegenheit, die monatlichen Käufe etwas zu drosseln. Die Knappheitsdiskussion wird sich dann von selbst erübrigen.

Von KARSTEN JUNIUS, Chefvolkswirt, Bank J. Safra Sarasin