Die globalen Märkte für Anleihen bieten weiterhin einige der attraktivsten Ertragsniveaus seit über einem Jahrzehnt. Allerdings können Anleger festverzinsliche Wertpapiere nicht mehr als einfache, passive Allokation behandeln.
Die Renditen liegen nahezu auf einem Jahrzehnthoch, und obwohl sich die Zentralbanken in unterschiedliche und manchmal gegensätzliche Richtungen bewegen, bleibt das Chancenangebot attraktiv. Mehr denn je hängt der Erfolg von einer aktiven Steuerung des Durations-, Geografie- und Kreditrisikos ab.
Eine neue Ära für festverzinsliche Anlagen
Das Jahr 2022 war ein wegweisendes Jahr für die Anleihemärkte. Ein durch die Pandemie verursachter Angebotsschock, der durch den Einmarsch Russlands in die Ukraine noch verschärft wurde, löste einen starken Anstieg der Inflation aus und führte zum schnellsten globalen monetären Straffungszyklus der Geschichte. Dadurch wurde effektiv die Ära ultraniedriger Zinsen beendet und das Verhalten der Anleihemärkte grundlegend verändert.
Da die Kreditspreads (die Prämie für das Eingehen zusätzlicher Kreditrisiken) nach historischen Maßstäben knapp sind – und die Gesamtrendite einer Unternehmensanleihe zu einem großen Teil aus den Zinssätzen stammt –, ist es notwendig, viel mehr auf das Agieren der Zentralbanken zu achten. Die unten stehende Grafik zeigt, dass trotz der engen Kreditspreads (wenn auch nicht so eng wie in jüngster Zeit) die Gesamtrendite sehr attraktiv sind.
Im Gegensatz zu 2022 bieten die heutigen Ertragsniveaus einen soliden Ausgangspunkt für Anleger. Die unten dargestellten realen Renditen (inflationsbereinigt) sind erneut bedeutend, und diese Rendite hilft, sich gegen Marktvolatilität zu schützen. Selbst in einem recht konservativen Portfolio – mit begrenztem Engagement in risikoreicheren Sektoren – ist es immer noch möglich, eine Rendite von etwa 5 % bis 6 % zu erzielen.
Divergierende Zyklen schaffen Chancen
Eines der prägenden Merkmale des aktuellen Umfelds ist die Divergenz, die wir zwischen Ländern und an verschiedenen Punkten der Zinsstrukturkurve beobachten. Wenn man sich zum Beispiel die Bewegungen in den wichtigsten Zinsmärkten 2025 ansieht, sind die Ergebnisse sehr unterschiedlich. Wir haben beobachtet, dass die Renditen am langen Ende in Deutschland und Japan aufgrund der Verfolgung fiskalischer Stimulierungsmaßnahmen unter Druck gerieten. Die Gründe für die Zinsbewegung in den USA und Großbritannien waren jedoch eher ein nachlassender Inflationsdruck und eine schwächere Dynamik am Arbeitsmarkt, wobei die Renditen für kürzere Laufzeiten sanken, da zusätzliche geldpolitische Lockerungen eingepreist wurden.
Da diese Divergenz voraussichtlich anhält und sich durch die Ereignisse im Nahen Osten noch verstärken könnte, ist es wichtig, auf sich verändernde Bedingungen flexibel zu reagieren. Beim Aufbau von Portfolios kann die Wahl des richtigen Marktes und des richtigen Punktes der Zinsstrukturkurve die Anlageergebnisse erheblich verbessern.
Unsere Fähigkeit, das Zinsrisiko vom Kreditrisiko zu trennen, ist ein wesentlicher Vorteil bei der Verwaltung globaler Portfolios. Wir könnten beispielsweise die Entwicklungen in Europa positiv sehen, da es in Deutschland einen fiskalischen Spielraum gibt und Unternehmen von Konjunkturmaßnahmen profitieren könnten – oft wenig bekannte, nicht börsennotierte Titel, die unserer Meinung nach Alpha generieren können. Allerdings bedeutet das nicht, dass wir unbedingt die Empfindlichkeit gegenüber europäischen Zinssätzen haben möchten. Wir können also europäische Unternehmen kaufen, aber die Auswirkungen des Kreditspreads isolieren, indem wir das Zinsrisiko absichern.
Das unterscheidet sich stark vom einfachen Kauf europäischer Investment-Grade-Anleihen oder dem Kauf europäischer Hochzinsanleihen. Es gibt nicht mehr so etwas wie nur „Erträge“.
Wo liegen die fiskalischen Verwundbarkeiten?
Eine globale Perspektive eröffnet buchstäblich eine Welt voller Chancen. Einer der Trends, von denen wir derzeit in unseren globalen Strategien profitieren können, ist die relative Attraktivität von Schwellenländern im Vergleich zu Industrieländern.
Zwar gelten Schwellenländer als riskanter, doch sind es tatsächlich die Industrieländer, wo sich fiskalische Verwundbarkeiten zunehmend konzentrieren. Betrachtet man das Verhältnis von Schulden zum BIP eines Landes im Vergleich zu dessen Realrendite, so werden die Anleger für das Halten von Anleihen der Schwellenländer im Vergleich zu denjenigen aus Industrieländern gut entschädigt. Denn die Verschuldung der Industrieländer ist hoch und die Realrenditen sind vergleichsweise viel niedriger.
Wie bei den Industrieländern ist auch bei der Allokation in Schwellenländer die Fähigkeit wichtig, in ein bestimmtes Land und an einem bestimmten Punkt auf der Zinsstrukturkurve zu investieren. Zum Beispiel würden wir es derzeit vorziehen, in Schwellenländeranleihen mit kürzeren Laufzeiten (Bereich von null bis fünf Jahren der Kurve) zu investieren, wo die Zentralbanken mehr Kontrolle darüber haben, was geschieht, wenn die Defizite hoch bleiben. Dies unterstreicht auch die Notwendigkeit, diszipliniert bei der Duration und vorsichtig bei Engagements in Anleihen mit übermäßig langer Duration zu sein.
Anfangsrendite: ein eingebauter Puffer
Trotz geopolitischer Spannungen und politischer Unsicherheit können die heutigen Anfangsrenditen einen bedeutenden Abwärtsschutz in einer Vielzahl makroökonomischer Szenarien bieten.
Wenn man verschiedene Szenarien für die nächsten zwölf Monate durchläuft – von Wachstum unter dem Trend und aggressiven Zinssenkungen durch die Zentralbanken bis hin zum anderen Extremrisiko, bei dem das Wachstum nicht nachhaltig stark ist –, erweist es sich als schwierig, ein Szenario zu entwickeln, in dem festverzinsliche Anlagen nicht zu den Portfolios beitragen.
Um jedoch wirklich von sich verändernden Entwicklungen zu profitieren, können wir nur durch den Vergleich unserer eigenen Überzeugung mit dem Marktkonsens wirklich verstehen, wo die wahren Chancen liegen. Attraktive Ertragsniveaus bringen Sie zwar ein Stück weit und bieten ein Sicherheitsnetz, aber um die Vorteile des Anleihemarktes voll ausschöpfen zu können, bedarf es mehr als nur des Kaufs von Anleihen.
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