Cashflow und externe Finanzierung sind die kurzfristigen Druckfaktoren, bevor 2028 eine Wende eintritt, sagt Enrico Chinello, Next Generation Research Analyst bei Julius Bär:
- Die jüngste Berichtssaison hat mehr Klarheit über die Ausgaben der Hyperscaler bis zum Jahresende geschaffen. Der Konsens geht nun von Investitionen von mehr als 750 Milliarden US-Dollar im Jahr 2026 und von jeweils über 1 Billion US-Dollar in den Jahren 2027 und 2028 aus. Die bislang gestellte Frage, ob der Bedarf die Ausgaben rechtfertigt, dürfte nun von der Frage nach der Höhe der Renditen aus solchen beispiellosen Kapitalverpflichtungen abgelöst werden.
- Die Monetarisierung der Investitionsausgaben kann auf zwei Arten erreicht werden. Die Umwandlung der Bruttoausgaben in Umsatz ist bereits sichtbar, insbesondere im Cloud-Segment, und wir beobachten weiterhin eine starke Nachfrage. Es wird erwartet, dass die Ausgaben Druck auf die Generierung des freien Cashflows ausüben werden, wobei Konsensschätzungen für 2027 negative Werte prognostizieren. Wir erwarten dann eine Erholung im Jahr 2028, das den Wendepunkt für die Monetarisierung auf der Ergebnisseite bringen dürfte.
- Eine direkte Folge davon ist, dass die Hyperscaler seit Anfang 2025 mehr als 450 Milliarden US-Dollar an den Kredit- und Aktienmärkten aufgenommen haben, wobei weitere Aktienemissionen für 2026–2027 bereits eingepreist sind. Wir sehen keine Anzeichen für eine Schwächung der Bilanzstärke, doch externe Finanzierungen sind mit höheren Kapitalkosten verbunden als das operative Geschäft, was die Hürdenrate für jeden aufgenommenen Dollar automatisch erhöht.
- Zwei Entwicklungen könnten den für 2028 erwarteten Wendepunkt beeinflussen. Zum einen die Preisgestaltung: Die Indizes für Token-Ausgaben sind seit ihrem Höchststand im Mai gesunken, da das Kostenbewusstsein der Unternehmen und der chinesische Wettbewerb bei Modellen der künstlichen Intelligenz (KI) auf eine Verlagerung hin zu nutzungsbasierter Preisgestaltung treffen. Zum anderen der Kreislaufaspekt: Die Tatsache, dass Hersteller von Recheneinheiten Kapital bereitstellen oder die Verpflichtungen ihrer Kunden absichern, unterstreicht den potenziell zirkulären Charakter dieses Geschäfts. Wir betrachten diese Faktoren als Beschleuniger und nicht als künstlich geschaffene Nachfrage.
- Das Hauptrisiko besteht nicht darin, dass die Nachfrage nachlässt, sondern darin, ob Investoren solche Ausgaben weiterhin belohnen werden. Wir glauben jedoch, dass sich das KI-Rad, das vom Kapital der Hyperscaler angetrieben wird, immer schneller dreht, und bleiben beim Thema „Cloud Computing & KI“ konstruktiv eingestellt.
