Am 5. November verzeichnete der tech-lastige NASDAQ Composite Index seinen schlimmsten Tag seit April 2025, während Investoren weiterhin die Tragweite der US-Zwischenwahlen analysieren. Der Auslöser für den Ausverkauf liegt unserer Ansicht nach nicht in der Rückkehr einer geteilten Regierung, sondern in den Bundesstaaten, in denen die Gouverneursposten – und in einigen Fällen auch die Legislativkammern – von republikanischer auf demokratische Kontrolle wechselten.
Während erschwingliche Preise und der Krieg mit dem Iran auf Bundesebene zentrale Themen waren, äußerten sich viele der siegreichen demokratischen Kandidaten in den einzelnen Bundesstaaten kritisch zu den ökologischen und gesellschaftlichen Kosten des laufenden Ausbaus von KI-Rechenzentren.
Laut dem „Wall Street Journal“ werden in Texas, Georgia, Michigan und Ohio bald Gouverneure im Amt sein, die sich im Wahlkampf gegen Rechenzentren ausgesprochen haben. Dies spielt eine wichtige Rolle, da ein Großteil der regulatorischen, genehmigungsrechtlichen und raumplanerischen Rahmenbedingungen für diese riesigen Infrastrukturprojekte auf bundesstaatlicher und kommunaler Ebene festgelegt wird.
Bereits vor der Präsidentschaftswahl 2024 haben wir genau beobachtet, inwieweit regulatorische Risiken den Ausbau der KI-Infrastruktur beeinträchtigen könnten. Diese Gefahr hat in den letzten zwei Jahren zugenommen, da sich in vielen Gemeinden eine NIMBY-Haltung[1] etabliert hat. Unser Research-Team hat die Entwicklungen auf lokaler Ebene und für jedes einzelne Unternehmen kontinuierlich verfolgt und eine angemessene Risikoprämie festgelegt, um der Gefahr eines strengeren regulatorischen Rahmens Rechnung zu tragen.
Das Ergebnis vom 3. November führt unserer Ansicht nach zu einer noch größeren politischen Unsicherheit entlang der gesamten Wertschöpfungskette der KI-Infrastruktur. Wichtig ist jedoch, dass wir davon ausgehen, dass der KI-Ausbau weitergehen wird – allerdings sind nun die Standortwahl und das Tempo der Umsetzung ungewiss.
Eine existenzielle Frage?
Wie wir erwartet hatten, haben die Zwischenwahlen in Washington wieder zu einer geteilten Regierung geführt. Die Trump-Regierung behält die Kontrolle über die Exekutive und betrachtet sowohl aus geopolitischer als auch aus wirtschaftlicher Sicht die Aufrechterhaltung der Vorherrschaft im KI-Bereich als eine der höchsten nationalen Prioritäten. Ebenso betrachten die Hyperscaler, die diesen Ausbau finanzieren, die kontinuierliche Weiterentwicklung und Integration von KI als grundlegend für ihre Geschäftstätigkeit.
Wir gehen davon aus, dass die für 2027 geplante Inbetriebnahme von KI-Kapazitäten im Gigawattbereich weitgehend planmäßig verlaufen wird. Längerfristig könnten Projekte, die auf neue regulatorische Hürden stoßen, sich nach standortfreundlicheren Rechtsräumen umsehen. Man könnte jedoch realistisch davon ausgehen, dass selbst in Bundesstaaten, in denen eine gewisse Ablehnung gegenüber Rechenzentren herrscht, Zugeständnisse und Kompromisse eingegangen werden, die den Bedenken hinsichtlich Umwelt, Wasserverbrauch und Stromversorgung Rechnung tragen, ohne dass der Standort dabei auf potenzielle Steuereinnahmen verzichten muss. Tatsächlich haben Rechenzentrumsunternehmen seit dem Aufkommen des NIMBY-Phänomens erhebliche Ressourcen für die Einbindung der Bevölkerung auf bundesstaatlicher und lokaler Ebene in Bezug auf diese Bedenken aufgewendet.
Neugestaltung der Landschaft
Im Technologiesektor begünstigt ein höheres Maß an Regulierung tendenziell die etablierten Unternehmen. Große Unternehmen verfügen in der Regel über die finanziellen Mittel und das Personal, um einer strengeren Aufsicht standzuhalten und die entsprechenden Vorschriften einzuhalten. Wir gehen davon aus, dass dies der Fall wäre, sollten beim Ausbau von Rechenzentren solche Hindernisse auftreten. Hyperscaler dürften mit ihren bereits jetzt enormen Cashflows aus Softwareverkäufen, Cloud-Diensten und digitaler Werbung gegenüber KI-orientierten Neocloud-Anbietern im Vorteil sein.
Der auf breiter Ebene stattgefundene Ausverkauf im KI-Ökosystem in dieser Woche – von dem Halbleiteraktien besonders stark betroffen waren – sowie die Aussicht auf strengere Regulierung bieten Anlegern die Gelegenheit, nach Geschäftsmodellen mit mehreren Geschäftsbereichen Ausschau zu halten. Unserer Ansicht nach dürften diese Unternehmen im Vergleich zu Ein-Produkt-Unternehmen und solchen, deren Gewinne in dieser Phase akuter Ungleichgewichte zwischen Angebot und Nachfrage ausschließlich durch Preismacht gesteigert wurden, besser aufgestellt sein.
Ebenfalls potenziell benachteiligt sind kleinere und neuere Unternehmen sowie solche, die auf einer „Token-pro-Watt“-Basis weniger effizient sind. Sollte sich die ablehnende Haltung gegenüber Rechenzentren in restriktiveren politischen Maßnahmen äußern, auf andere Bundesstaaten übergreifen oder auf Bundesebene Fuß fassen (möglicherweise nach dem Wahlzyklus 2028), wäre mit einer Verlagerung der Rechenkapazitäten in andere Regionen zu rechnen. Dazu gehören Länder, die bislang kaum oder gar nicht vom Ausbau der KI profitiert haben, diesen aber aus wirtschaftlichen und geopolitischen Gründen wahrscheinlich begrüßen würden.
Ziel klar, Weg kurvenreich
Abschließend möchten wir noch einmal darauf hinweisen, dass sich der Ausbau der KI über mehrere Wahlzyklen erstrecken wird. Der Weg dorthin wird – nicht nur aus politischer, sondern auch aus technologischer und finanzieller Sicht – zwangsläufig holprig verlaufen. Da jedoch das transformative Potenzial der KI von Tag zu Tag deutlicher wird, insbesondere im Hinblick auf Produktivitätssteigerungen und den Wissensfortschritt, glauben wir, dass es kein Zurück mehr gibt von dem, was wir als den transformativsten technologischen Fortschritt seit Generationen betrachten.
Eine Änderung des regulatorischen Rahmens wird sich auf Gewinner und Verlierer auswirken. In weitaus größerem Maße wird dies jedoch auch von der Bereitschaft der Unternehmen abhängen, Innovationen voranzutreiben und ihre Geschäftsmodelle anzupassen, um KI zu integrieren. All diese Variablen spielen eine Rolle. Diese Wahl ist unserer Ansicht nach ein Beweis dafür, dass sich die Lage und die letztendlichen Gewinner schnell ändern können.
