Unserer Meinung nach befinden wir uns in der Reifephase des Unternehmenskreditzyklus. Während der nächsten 12-24 Monate rechnen wir zwar mit niedrigen positiven Überschussrenditen aus Anleihen, aber nun kommen diverse negative Einflüsse zum Tragen.
Aus fundamentaler Sicht tun sich die Unternehmen in den USA offenbar schwer, ihre Ergebnisse zu steigern, und das belastet einige wichtige Bonitätskennzahlen. Insbesondere das Verhältnis der Schulden zum EBITDA erscheint im Vergleich zu früheren Zyklen hoch. Die Unternehmenstätigkeit, die bislang weitgehend bonitätsneutral war, wirkt sich nun langsam negativ auf die Bonität aus (wie die Mischung aus Aktienrückkäufen, Dividendenpolitik sowie fremdfinanzierten Fusionen und Übernahmen zeigt). Zudem gibt es ein reichhaltiges Angebot an Unternehmensanleihen und die Liquidität auf dem Sekundärmarkt hat sich im Verlaufe des Kreditzyklus geradezu in Bilderbuchmanier verschlechtert. Deshalb wird künftig ein höherer (aber immer noch moderater) Liquiditätsrisikoaufschlag fällig werden. Der EBITDA-Zinsdeckungsgrad hingegen ist sehr hoch und begünstigt eine weiterhin überzeugende Anleihen-Performance, selbst wenn diese im Laufe der letzten sechs Monate nachgelassen hat. Hauptursache für diese hohe Zinsdeckung sind die niedrigen Zinssätze. Das tut ihrer unterstützenden Wirkung auf die voraussichtlich positiven (wenn auch moderaten) Überschussrenditen, die in den nächsten Quartalen zu erwarten sein dürften, jedoch keinen Abbruch.
Die Anleihe-Spreads sind nicht übermäßig eng und die zunehmende Ausweitung der Spreads europäischer Hochzins-Unternehmensanleihen in den letzten zwölf Monaten hat zum Wiederaufbau entsprechender Positionen in einigen weniger strategisch ausgerichteten Asset-Allocation-Portfolios geführt. Auf der anderen Seite sind die Anleihe-Spreads angesichts der wachsenden Risiken aufgrund mangelnder Liquidität und der nachlassenden fundamentalen Kreditwürdigkeit nicht übertrieben groß. Nun, da sich die US-Notenbank offenbar anschickt, ihre äußerst expansive Geldpolitik wieder etwas zu zügeln, könnten sich Anleger, die über Unternehmensanleihen möglicherweise Zinsrisiken ausgesetzt sind, dazu entschließen, dieser Anlageklasse künftig den Rücken zu kehren. Unser Engagement in Anleihen wurde durch die Verringerung von Positionen aus ganz Europa zurückgefahren. Insbesondere britische Anleihen mit Investment-Grade-Rating und europäische Hochzinsanleihen waren von diesem Positionsabbau betroffen.
Wir möchten betonen, dass wir bei Rentenwerten insgesamt bevorzugt auf Unternehmensanleihen setzen, wohingegen Staatsanleihen in unseren Asset-Allocation-Portfolios untergewichtet bleiben.“
