1. Die Wertentwicklung von Goldaktien spiegelt die rekordhohen (und weiterhin steigenden) Cashflow-Margen nach wie vor nicht wider
Wie die Abbildung zeigt, schneiden Goldaktien in Zeiten steigender Cashflow-Margen in der Regel besser ab als Gold selbst und in Zeiten sinkender Margen schlechter. Dies wird im Zeitraum von 2018 bis Mitte 2023 sehr deutlich.
Seit Ende 2023 – dem Zeitraum jenseits der roten Linie in der Abbildung – sind die Cashflow-Margen der Produzenten auf ein beispielloses Niveau gestiegen, da der Bullenmarkt für Gold an Fahrt gewonnen hat.
Der Grund für diesen Margenanstieg ist verblüffend einfach. Gold wird aus sehr guten langfristigen Gründen zunehmend als reiner monetärer Vermögenswert bewertet.
Das Potenzial für eine Outperformance von Goldminenaktien gegenüber physischem Gold ist nach wie vor beträchtlich. Um das Bewertungsniveau von 2020 zu erreichen, müssten Goldaktien gegenüber den Preisen für physisches Gold (grüne Linie im Chart) noch um weitere 30 % zulegen. Dabei sind die Margen heute doppelt so hoch wie damals (und zusätzlich sind die Bilanzen der Produzenten viel stärker und die Renditen für die Aktionäre durch Rückkäufe und Dividenden höher).
Wenn Goldaktien die aktuellen Margen widerspiegeln würden, müssten sie sich gegenüber dem Goldpreis fast verdoppeln (vorausgesetzt, die Goldpreise steigen nicht weiter).
Es muss betont werden, dass die Produzenten heute wesentlich konstantere Ergebnisse liefern als im Zeitraum zwischen 2020 und 2023. In diesem Zeitraum standen die Betreiber unter dem Druck der Kosteninflation, die durch die Engpässe in der Lieferkette nach COVID, mangelnde Arbeitskräftemobilität und die Energiekrise 2022 verursacht wurde.
Im zweiten Quartal 2025 erzielten die Produzenten einen um ca. 50 % höheren freien Cashflow als unmittelbar vor Beginn der Berichtssaison erwartet worden war. Bei den jüngsten Treffen mit Produzenten auf der Denver Gold Show zeigte sich, dass die Managementteams weiterhin äußerst besonnen agieren und weder Wachstum noch höhere Preise (z. B. durch niedrigere Cutoff-Gehalte) anstreben. Realistische Prognosen, Managementdisziplin und ein starkes makroökonomisches Umfeld für Edelmetallpreise haben eine transformative Wirkung.
Grund 2: Keine überzogenen Bewertungen und solide Bilanzen
Die Margen sind sehr hoch, aber Anleger fragen sich zu Recht, ob die Bewertungen angesichts des absoluten Anstiegs noch angemessen sind.
Unserer Ansicht nach ist dies durchaus der Fall. Im Rahmen unseres Anlageprozesses betrachten wir eine Reihe von Bewertungs- und Renditekennzahlen.
Aus unserer Sicht bleiben die Bewertungen über alle diese Kennzahlen hinweg angemessen, selbst wenn man einen zukünftigen Goldpreis zugrunde legt, der deutlich unter den Spotpreisen liegt (wo die Konsensprognosen für den Goldpreis weiterhin liegen).
Grund 3: Keine Anzeichen für einen „Hype“ in diesem Sektor – ganz im Gegenteil
Insgesamt sind westliche Anleger unserer Einschätzung nach weiterhin keine überzeugten Anhänger von Gold. Tatsächlich war die kumulative Reaktion von Anlegern mit Positionen in passiven und aktiven Goldminenfonds bis vor kurzem noch, die Kursrallye zum Verkauf zu nutzen. Der Verkaufsdruck hat zu Rekordvolumina geführt und erst seit kurzem steigt das Interesse wieder an.
Warum ist das so? Wie wir immer wieder betonen, handelte es sich bei der Goldpreisentwicklung seit Ende 2022 bis etwa zum zweiten Quartal dieses Jahres in erster Linie um einen Bullenmarkt, der von den östlichen Zentralbanken und – in geringerem Maße – von östlichen Haushalten und Anlegern angeführt wurde. Die ausgeprägte Zurückhaltung des Westens schlug sich auch in einem starken Desinteresse an Edelmetallaktien nieder (daher der Bewertungsabschlag und die riesige Chance).
Auch die Geschichte spielt eine Rolle. Die schwache Performance von Goldaktien in den zehn Jahren zwischen 2005 und 2015 hat viele Anleger nachhaltig traumatisiert. Und auch bei den Managementteams der Produzenten hat diese Phase Spuren hinterlassen. Wer daher eine rasche Rückkehr zur „Wachstum um jeden Preis“-Mentalität erwartet, die letztendlich zu einer massiven Wertvernichtung in diesem Sektor geführt hat, wird enttäuscht sein. In den Dutzenden von Treffen, die wir kürzlich mit Produzenten in Denver hatten, gab es jedenfalls keine Anzeichen dafür.
Angesichts der fiskalischen und geopolitischen Faktoren, die diesen Bullenmarkt maßgeblich antreiben, stellt sich die Frage: Kann dieser wirklich enden, ohne dass es zu einer deutlich stärkeren Partizipation westlicher Anleger kommt? Wir bezweifeln das stark. Und genau darin liegt letztlich der Grund, warum das Anlagepotenzial nach wie vor hoch ist.
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